Resumen semanal 09/08

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Esta semana ha llegado cargada de novedades a LWS Financial Research:

• Resumen resultados Q2 Georgia Capital

Esta semana ha habido muchos eventos interesantes que analizar en el panorama geopolítico y económico. A continuación, listo las noticias más destacadas. Vamos allá:

• Japón y Estados Unidos han intervenido de forma coordinada en el mercado de divisas para frenar la caída del yen, en la primera operación conjunta de este tipo desde 2011. La actuación permitió a la moneda japonesa alejarse temporalmente de los mínimos de cuatro décadas, después de que Tokio pudiera haber destinado hasta 36.600 millones de dólares a comprar yenes, mientras el Tesoro estadounidense habría vendido euros para participar en la operación.

  La intervención no responde únicamente a la debilidad de la divisa japonesa. El deterioro simultáneo del yen y de los bonos soberanos podía acabar trasladando presión al mercado global de renta fija, especialmente a los Treasuries, en un momento en el que las yields estadounidenses ya se encuentran tensionadas. Washington también tiene un incentivo propio para actuar: un yen excesivamente débil reduce la efectividad de los aranceles de Trump al abaratar las exportaciones japonesas y agravar los desequilibrios comerciales.

  La participación estadounidense añade credibilidad al movimiento y ha provocado el cierre parcial de numerosas posiciones cortas, pero no resuelve el problema de fondo. Las últimas intervenciones japonesas apenas lograron rebotes temporales, porque el origen de la depreciación sigue intacto: una política monetaria demasiado acomodaticia, una deuda pública enorme y expectativas de mayor estímulo fiscal. El mercado puede ser empujado durante unos días, pero difícilmente puede mantenerse contra unos fundamentales persistentes. Por eso, la presión recae ahora sobre el Banco de Japón. Tanto el Tesoro estadounidense como el propio gobierno japonés han señalado que la intervención cambiaria debe ir acompañada de medidas monetarias.

  

  Tras mantener los tipos sin cambios, el BOJ abrió la puerta a una nueva subida en septiembre, una posibilidad que el mercado empieza a descontar con fuerza. La rentabilidad del bono japonés a dos años ha alcanzado máximos desde 1995, reflejando que los inversores ven cada vez menos sostenible mantener una política monetaria tan laxa mientras la moneda continúa bajo presión.

  La coordinación también incluye el acceso de Japón a la facilidad de repos de la Reserva Federal, diseñada durante la pandemia para proporcionar liquidez en dólares contra Treasuries. Este mecanismo permite a Tokio obtener financiación sin vender directamente sus reservas de deuda estadounidense, reduciendo el riesgo de añadir todavía más presión sobre las yields globales. Aun así, su capacidad no es ilimitada y depende del volumen de activos aportados como colateral. En conjunto, la operación compra tiempo y demuestra que Washington no quiere permitir una depreciación desordenada del yen. Pero comprar tiempo no equivale a corregir el desequilibrio. Si Japón quiere una moneda estructuralmente más fuerte, necesitará endurecer su política monetaria y despejar las dudas fiscales. De lo contrario, cada intervención será una pausa dentro de la misma tendencia, no un verdadero punto de inflexión.

• La primera expiración del lockup de SpaceX abre uno de los episodios más delicados desde su salida a bolsa. A partir del jueves, empleados y primeros inversores podrán vender hasta 912 millones de acciones, más que duplicando el free float actual de la compañía. No es un detalle menor, especialmente en una acción que ya acumula una caída cercana al 50% desde los máximos de junio.

  El incentivo para vender es evidente. Muchos insiders entraron años antes de la OPV a valoraciones muy inferiores a los 135 dólares por acción del debut, y se encuentran ahora sentados sobre plusvalías enormes. Para empleados cuya riqueza está concentrada en la compañía, monetizar una parte y diversificar no implica necesariamente una pérdida de confianza en el negocio, sino simple gestión racional del riesgo. Aun así, el mercado no hará esa distinción con facilidad, y cualquier venta relevante puede interpretarse como una señal negativa.

  La clave, por tanto, no será solo cuánto papel salga al mercado, sino quién vende. Una reducción significativa por parte de fondos históricos como Founders Fund, Valor Equity o Alphabet tendría una lectura muy distinta a las ventas de empleados que buscan liquidez. La estructura del lockup añade otra capa de complejidad. Las liberaciones se han escalonado durante casi un año, evitando que los 12.900 millones de acciones restringidas lleguen al mercado de golpe. Sin embargo, incluso esta primera ventana puede alterar radicalmente el equilibrio entre oferta y demanda, y una cláusula de liberación anticipada ligada al precio podría llegar a triplicar el free float.

  

  Todo esto llega, además, en un momento peculiar. SpaceX acaba de publicar un crecimiento de ingresos del 92% en el segundo trimestre y mantiene el objetivo de alcanzar una tasa anualizada de 100.000 millones de dólares a cierre de año. Pese a ello, la acción cayó con fuerza tras los resultados. El mercado está mirando menos la evolución operativa y más la avalancha potencial de ventas, una muestra clara de que, en el corto plazo, los flujos pueden imponerse a los fundamentales.

  El episodio no cambia por sí solo la tesis de largo plazo, pero sí puede seguir presionando la cotización mientras el mercado absorbe el nuevo papel, y más cuando la valoración inicial era tan difícil de justificar. La compañía puede continuar ejecutando bien y, al mismo tiempo, sufrir por una cuestión puramente técnica de oferta. Son dos realidades compatibles.

• Kevin Warsh está intentando cambiar una de las dinámicas más arraigadas de la Reserva Federal desde la crisis de 2008: reducir drásticamente el forward guidance y obligar al mercado a hacer más trabajo a la hora de fijar el precio del dinero. En lugar de anticipar durante semanas cuál será el siguiente movimiento de tipos, como ocurría habitualmente bajo Powell, la Fed quiere volver a depender mucho más de los datos y dejar que los inversores infieran por sí mismos la función de reacción del banco central.

  El problema es que esa menor visibilidad tiene un precio. Tras la última reunión de la Fed, mantener los tipos sin cambios estaba ampliamente descontado, pero la ausencia de cualquier señal clara sobre el siguiente paso provocó un fuerte repunte de los yields de largo plazo. El Treasury a 30 años llegó a niveles no vistos desde 2007 y el 10 años volvió a máximos de comienzos de 2025. En otras palabras, el mercado está incorporando una prima adicional por incertidumbre.

  Y probablemente eso sea exactamente lo que busca Warsh. Durante años, la comunicación excesiva de la Fed redujo la volatilidad y permitió a los inversores apoyarse casi mecánicamente en la senda que dibujaba el banco central. El dot plot, las ruedas de prensa y las constantes pistas sobre futuros movimientos terminaron convirtiéndose en una especie de red de seguridad. El riesgo es que, al intentar reducir las condiciones financieras mediante palabras mientras se subían tipos, la propia Fed podía neutralizar parte del endurecimiento monetario que pretendía conseguir.

  Con el informe de empleo del viernes, que mostró la tercera mayor pérdida de empleo desde 2020, volvemos al escenario donde las malas noticias son buenas noticias, hasta que, por supuesto, solo sean malas noticias. Por el momento, reducen el riesgo de subidas de tipos en el corto plazo, que era uno de los grandes miedos del mercado tras el discurso de Warsh.

  

• Si Estados Unidos no hace una capitulación total, nunca puede haber un acuerdo real entre el país americano e Irán. La situación en el Estrecho de Ormuz sigue siendo probablemente el mayor riesgo asimétrico para el mercado energético global, y aún seguimos moviéndonos a ritmo de titular de forma absurda. Antes del conflicto transitaban por allí cerca de 20 millones de barriles diarios de petróleo, mientras que las rutas alternativas son muy limitadas. Arabia Saudita dispone del oleoducto East-West, con capacidad teórica de 7Mb/d, pero apenas unos 4Mb/d pueden exportarse desde Yanbu, mientras que el bypass de Emiratos añade otros 1,8Mb/d. Fujairah se ha convertido así en una pieza crítica, canalizando mediante transferencias ship-to-ship alrededor de 4-5Mb/d de crudo sin necesidad de cruzar Ormuz.

  El problema es que el margen de seguridad del sistema se está agotando rápidamente. Según Goldman, el balance petrolero global se habría deteriorado en unos 6.3Mb/d durante las últimas dos semanas. A esto se añade la pérdida de aproximadamente 1.5Mb/d de exportaciones saudíes por las disrupciones en Bab el-Mandeb. Si Irán vuelve a disputar la ruta omaní o Fujairah es atacada, el déficit podría acercarse a 12Mb/d, una cifra sencillamente imposible de sustituir mediante capacidad ociosa o rutas alternativas.

  Y aquí entra el verdadero problema, los inventarios. Quedan menos de 100 millones de barriles de crudo comercial de la OCDE por encima de los niveles operativos mínimos. Con un déficit de esa magnitud, ese colchón podría desaparecer en cuestión de semanas. El mercado ya no estaría discutiendo si el petróleo vale 70, 90 o 100 dólares, sino cómo racionar físicamente los barriles disponibles. En paralelo, Irán y Omán estarían negociando un acuerdo que otorgaría a Teherán algún grado de control sobre los buques que entren al Golfo. Según Reuters, Irán pretende que tanto las entradas como las salidas atraviesen sus aguas territoriales y plantea cobrar tasas equivalentes al 5%-7% del valor de las cargas, mientras Omán propone alrededor del 3% y Washington rechaza cualquier tarifa. Aún quedan elementos importantes por resolver, especialmente qué significa exactamente ese “control” y quién supervisaría las inspecciones, pero el simple hecho de que esta posibilidad esté sobre la mesa supone un cambio importante respecto al régimen previo a la guerra, cuando el tránsito era libre.

  Desde la perspectiva iraní, la lógica negociadora también es bastante clara. Aceptar un alto el fuego temporal sin garantías permanentes permitiría a Estados Unidos reconstruir inventarios de munición, reponer defensas aéreas y, sobre todo, permitir al mercado petrolero recuperar inventarios antes de una eventual nueva campaña militar. Para Teherán, que considera el conflicto existencial, eso reduce enormemente los incentivos para ceder ahora.

  De hecho, Irán ya ha advertido a los países del Golfo de que cualquier nueva ofensiva estadounidense tendrá como respuesta ataques contra infraestructura energética regional. Después de cinco meses de guerra y con Washington habiendo consumido buena parte de determinados sistemas de precisión de largo alcance, el equilibrio de negociación ha cambiado. Trump necesita además una salida política antes de las elecciones de noviembre, mientras que Irán sabe que controla el principal cuello de botella energético del planeta. En definitiva, el mercado sigue tratando Ormuz como un evento geopolítico temporal cuando empieza a parecer un problema físico de oferta. Los bypasses existen, pero son insuficientes; Fujairah funciona, pero se ha convertido precisamente por ello en un punto único de fallo; y los inventarios disponibles para absorber otra disrupción son cada vez menores. Si el flujo por Ormuz vuelve a deteriorarse de forma material, no existe capacidad alternativa suficiente para compensarlo. En commodities, cuando desaparece el inventario, desaparece también la elasticidad. Y en ese escenario, el ajuste solo puede venir por precio.

La rentabilidad de la cartera modelo es de +25.30% YTD vs +15.44% para el S&P500 ( S&P en €) y del +223.0% vs +73.5% para el S&P500 desde inicio (septiembre 2022). A cierre del viernes, la composición es la siguiente:

⚠️ Las rentabilidades pasadas no garantizan resultados futuros. La evolución histórica de la cartera modelo se muestra con fines exclusivamente informativos y educativos, y no constituye una recomendación de inversión ni una oferta de compra o venta de valores. Las rentabilidades mostradas pueden no incluir comisiones, impuestos u otros costes asociados.