【飲食財技】私募基金點解押落重注利潤微薄風險嘅高餐飲業？

美國全國餐飲業會的最新數字顯示，2024年 full service 餐廳的稅前盈利中位數只有2.8%，limited service 的快餐業都只有4%。做一百蚊生意，真正落袋的可能只有三四蚊，還未計算雪櫃壞了、租金加了、最低工資加了這些突發事。將一百蚊拆開來看，大概三成用在食材，三成用在人工，兩條數加起來已經去了六成幾，全服務餐廳的比例還會再拉開一點。這是一門出了名的 high fixed cost、high operating risk、low margin 生意。

為什麼由 2014 到 2024 這十年間，私募基金會向美國的餐飲業投入接近945億美金？Roark 用 113 億買了Dunkin’，再用 96 億買了 Subway；Blackstone 在自己的報告都表示，Franchise 這個模式是他們的高信念投資範疇。

私募基金入場，買的不是漢堡包、三文治或是墨西哥菜，他們買的其實是一套可以製造穩定現金流的機器。一間餐廳自己經營，見到的是店鋪開支、人工、租金，賺剩那條數才是你自己的。但當這間餐廳變成一盤 Franchise 生意，「玩法」就完全不同；資本那邊不需要理會日常營運那堆頭痛事，只做資本密集的事：收固定加盟費，加上一個與利潤掛勾的分成。你生意做得好，他有得分；做得不好，他還是有得分。

麥當勞就是最清楚的例子。好多人以為麥當勞是做漢堡包，但它全球 45356 間分店，95%都是 Franchise 出去，自己收租才是主業。加盟費一年收 60 億美金，物業租金就收 104 億。

當然，不是只有財技一條路。In-N-Out 與 Raising Cane’s 這類公司選擇自己經營，不上市、不賣加盟權，一樣做到規模效益。In-N-Out 更加是典型例子：一直自己控制供應鏈，牛肉要求 never frozen，新分店只可以開在養牛場方圓一百里之內；這個條件令它擴張得很慢，431 間分店，與其他連鎖店動輒過千間相比顯得小，但每間店的 AUV 高達六百萬美金，冠絕同業。它寧願慢，也不會為了規模而犧牲自己的供應鏈標準。

馬克思主義者批評，資本天生就是擴張性的；他們未必反對個體戶買賣，問題在資本本身。這個講法其實頗有根據，換了在商業經營的語言，就是怎樣多開幾間店鋪、怎樣多收幾個客。不過，新開的餐廳，捱夠三年站得穩的機會，其實只有一半。為什麼仍然這麼多人入行？如果入行的目的是由小做起，之後做大盤生意賣給人，這條數本身就與私募基金玩的是同一個遊戲。

平時講「餐飲業」，好似它是一個單一的行業，但是當 division of labour、資本市場與Franchising 發展到某個程度，同一個「餐飲業」背後其實已經有好多完全不同的生意模式：有人賺煮飯的錢，有人賺品牌的錢，有人賺租金，有人賺供應鏈，有人賺利息，有人賺Royalty，還有人可以將未來的 Royalty 包裝成資產。餐廳，可以同時是一門很差的生意，亦是一門很好的投資；關鍵只是你站在 cash-flow waterfall 哪一層：賣漢堡包不如賣franchise，賣franchise不如賣股票。