Cada Um no Seu Quadrado

Imagine uma quadra poliesportiva. Nela temos as linhas de futebol de salão, handebol, vôlei e basquete. Com exceção do vôlei (que demanda a rede), a quadra, sem nenhuma modificação, pode servir para 3 esportes diferentes, cada um com suas regras. Agora imagine que, ao mesmo tempo, na mesma quadra, estejam acontecendo um jogo de futebol de salão, um jogo de handebol e um jogo de basquete. Confuso, não? Quem é oponente de quem? Qual a bola em que você tem que prestar atenção? Você pode pôr a mão na bola? Como você marca pontos? Fazendo um gol ou uma cesta? Quem está jogando uma coisa vai atrapalhar quem está jogando outra, certo? A resposta a todas essas perguntas é simples, apesar do ambiente confuso. Você tem que saber qual jogo você está jogando[1].

No universo dos investimentos temos exatamente a situação da quadra poliesportiva acima descrita, em que múltiplos jogos são jogados ao mesmo tempo, na mesma quadra. Um investidor pode entender que volatilidade é risco e vender uma determinada ação para outro investidor que entende risco como perda permanente de capital.

Talvez a operação que mais ilustre que diferentes jogos são jogados ao mesmo tempo no mercado financeiro seja o aluguel de ações. Vamos explicar como a operação funciona, para mostrar os interesses conflitantes que estão envolvidos. No aluguel de ações um investidor acha que uma determinada ação vai se desvalorizar e quer lucrar com isso. Esse investidor é o “tomador”. O tomador não tem a ação e precisa “pegar essa ação emprestada” (alugar) de alguém. A pessoa que aluga a ação é o “doador” e é um investidor de longo prazo, para quem oscilações pontuais da ação não interessam. Mais que isso, o doador sabe que pode obter um rendimento extra alugando suas ações.

A operação de alugar a ação significa que o tomador, no momento do aluguel, adquire a propriedade das ações e se obriga a pagar ao doador uma remuneração mensal e devolver a mesma quantidade de ações alugadas ao doador no futuro. Essa operação só faz sentido se o tomador achar que o preço da ação vai cair. Aliás, na prática o tomador aluga as ações e simultaneamente as vende a um terceiro. Vamos a um exemplo numérico. Imagine um tomador que alugou 1.000 VALE3 (ações da Vale) a R$90 por ação e se compromete a pagar um aluguel de 2% ao mês ao doador. No mesmo momento em que ele alugou as ações ele as vendeu e agora tem um valor de R$90.000 em caixa. Imagine que o tomador estava certo sobre o futuro das ações e, depois de um mês, a VALE3 cai para R$70 por ação. O tomador deverá comprar 1.000 VALE3 (a um custo de R$70.000) e pagará um aluguel de R$1.800. Neste exemplo, ele ganhou R$18.200. Agora, imagine que, depois de um mês, a VALE3 subiu para R$100 por ação. O tomador deverá comprar 1.000 VALE3 (a um custo de R$100.000) e pagará um aluguel de R$1.800. Neste exemplo, ele perdeu R$11.800.

No aluguel de ações uma determinada pessoa entende que o papel vai cair e outra pessoa é indiferente aos movimentos de curto prazo. Nitidamente, cada uma dessas pessoas está jogando um jogo distinto. Para o tomador, o curto prazo é a oportunidade de ganho ou perda. Para o doador, independentemente do que ocorra no curto prazo, haverá uma renda adicional. Se pensarmos que o mercado é um mecanismo de processamento de informações (ver o Fofocas, Hamlet e sua Avó), é nítido que doador e tomador estão tratando as informações de maneira diferente.

Outra situação que mostra a necessidade de saber seu jogo é o investimento em ações por uma pessoa que não tolera volatilidade. O investimento em ações está sujeito à volatilidade. Se a pessoa não suporta volatilidade, ela não pode investir em ações. Uma pessoa que investe em imóveis, porque não gosta de oscilações de preço, não pertence ao mundo do investimento em ações, por exemplo. São dois jogos diferentes e se a pessoa que sabe jogar um tentar jogar o outro, o resultado tende a ser péssimo. Sobre volatilidade, ver o post A Vida como Ela É e o Risco como Ele Não É.

Vale ainda ver o resultado do estudo “Mind the Gap 2025”, da Morningstar, que compara, para mais de 25.000 fundos e ETFs americanos, o retorno que o fundo entregou com o retorno que o investidor médio efetivamente obteve (que reflete o timing e o volume das entradas e saídas). A diferença mede quanto os investidores deixaram na mesa por conta de suas decisões de compra e venda. Nos 10 anos encerrados em dezembro de 2024, os investidores ganharam 7,0% a.a., enquanto os fundos renderam 8,2% a.a. Há uma diferença de 1,2% por ano, equivalente a aproximadamente 15% do retorno total. Essa diferença tem se mantido estável ao longo dos últimos cinco períodos decenais analisados[2]. Mesmo os investidores dos fundos não conseguiram jogar bem o jogo dos próprios fundos em que eles investiam. Eles poderiam ter se aproveitado das quedas dos fundos para obter retornos superiores ao retorno dos fundos, mas na realidade o resultado foi o contrário. Especulamos aqui que o problema foi exatamente a questão das narrativas, que exploramos no post A Bússola Quebrada. Muito provavelmente, os investidores investiram ou resgataram seus investimentos na hora errada.

Talvez o que tenhamos falado aqui fique muito abstrato. Para ver como isso tudo se relaciona com uma abordagem de investimentos real, vale ver nosso post Além do Horizonte, que trata do investimento fatorial em small caps nos EUA. Nesse post, mostramos como o que discutimos aqui, em Fofocas, Hamlet e sua Avó, A Vida como Ela É e o Risco como Ele Não É e A Bússola Quebrada tomam forma e viram algo aplicável na prática.

[1] HOUSEL, Morgan, The Psychology of Money, Hampshire: Harriman House, 2020, p. 167, sobre saber o seu jogo.

[2] PTAK, Jeffrey. Mind the Gap 2025: the more investors traded, the less they made, Chicago: Morningstar, 2025. Disponível em: https://www.morningstar.com/business/insights/research/mind-the-gap. Acesso em 4 de abril de 2026.