Resumen semanal 05/07

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Esta semana ha habido muchos eventos interesantes que analizar en el panorama geopolítico y económico. A continuación, listo las noticias más destacadas. Vamos allá:

• El mercado laboral americano sigue enviando señales mixtas, que permiten defender casi cualquier narrativa según el dato que se mire. Las vacantes subieron ligeramente en mayo hasta 7.59 millones, el nivel más alto en dos años, y la ratio de empleos disponibles por desempleado se mantuvo en 1.04, prácticamente estable. A primera vista, no parece un mercado laboral deteriorándose de forma agresiva. Pero debajo de esa superficie, los detalles son bastante menos tranquilizadores.

  

  La contratación cayó por segundo mes consecutivo, hasta 5.17 millones, y el ritmo de hiring privado volvió a debilitarse pese a que las nóminas no agrícolas de mayo habían mostrado una creación de empleo sólida. El dato más incómodo viene por el lado de la percepción de los consumidores. La proporción de encuestados que considera que encontrar empleo es “difícil” subió hasta el 22.5%, el nivel más alto desde enero de 2021. Al mismo tiempo, el diferencial laboral de la Conference Board —la diferencia entre quienes ven empleos abundantes y quienes los ven escasos— se estrechó hasta 2.4 puntos, un nivel que históricamente suele correlacionar con un aumento de la tasa de desempleo. Es decir, aunque las empresas no estén despidiendo de forma masiva, los hogares empiezan a notar que el mercado ya no tiene la misma tracción.

  El problema de los datos actuales es que cada vez hay más ruido. El informe JOLTS, que ya de por sí es volátil, tiene una tasa de respuesta muy baja: apenas el 24% de las empresas contactadas participa, frente al 35% hace dos años y cerca del 70% a finales de la década pasada. Esto aumenta el riesgo de sesgos y obliga a tomar las cifras con más cautela de lo habitual. Aun así, la dirección general parece clara, y de momento no hay colapso, pero sí enfriamiento. Las vacantes aguantan, los despidos siguen bajos en términos históricos, pero las contrataciones se moderan y las dimisiones permanecen deprimidas, señal de que los trabajadores ya no ven tan fácil cambiar de empleo para mejorar condiciones.

  Para la Fed, la lectura es relativamente cómoda a corto plazo. Mientras el mercado laboral no se rompa, el foco puede seguir estando en la inflación. De hecho, con el conflicto entre EE. UU., Israel e Irán aparentemente contenido por una tregua frágil y con el petróleo corrigiendo, el banco central tiene algo más de margen para priorizar estabilidad de precios. El mercado ya descuenta que la Fed podría volver a subir tipos este año, tras mantenerlos en el rango del 3.50%-3.75%.

• El deterioro institucional y de valores en Estados Unidos se está acelerando, justo cuando el país celebra su 250 cumpleaños. Trump ha reportado más de 1.400 millones de dólares de ingresos procedentes de sus negocios cripto en 2025, según sus últimas declaraciones financieras ante la Office of Government Ethics. La cifra es extraordinaria no solo por su tamaño, sino por lo que representa, puesto el grueso de los ingresos del presidente ya no viene de hoteles, golf, licencias inmobiliarias o resorts, sino de activos digitales que se han beneficiado directamente del giro regulatorio de su propia administración y de un esquema de pump and dump.

  

  El principal motor ha sido World Liberty Financial, el proyecto cripto cofundado por Trump y sus hijos, del que sus empresas recibieron casi 800 millones de dólares. Dentro de esa cifra, más de 520 millones proceden de ventas de tokens y otros 250 millones de la venta de participaciones en el propio negocio. A eso se suman otros 635 millones por la venta de sus memecoins. En conjunto, Reuters estima que la familia Trump habría generado al menos 2.300 millones de dólares en proyectos vinculados a cripto desde su regreso a la Casa Blanca.

  Trump ha impulsado una agenda abiertamente favorable al sector: reglas federales para stablecoins, menor presión regulatoria de la SEC y del Departamento de Justicia, y una narrativa explícita de convertir a Estados Unidos en la “capital mundial cripto”. Que, al mismo tiempo, buena parte de su riqueza personal pase a depender de ese mismo sector genera un conflicto de interés difícil de maquillar, aunque legalmente el presidente y el vicepresidente estén exentos de muchas normas éticas aplicables al resto del poder ejecutivo.

  La Casa Blanca niega cualquier conflicto y defiende que los negocios están gestionados por sus hijos. Pero el matiz importa poco desde el punto de vista económico, ya que Trump sigue siendo beneficiario del trust que recibe esos ingresos. No estamos hablando de una exposición marginal o simbólica, sino de una transformación completa de su balance personal. Hace apenas un año, World Liberty le generaba unos 57 millones en ventas de tokens. En la nueva declaración, la cifra se ha multiplicado por nueve.

  Mientras tanto, sus negocios tradicionales siguen funcionando, pero han quedado en un segundo plano. Los campos de golf y resorts ingresaron algo más de 500 millones, con Mar-a-Lago disparándose de 50 a 77 millones tras consolidarse como una especie de “Winter White House”. La marca Trump también sigue monetizándose en el exterior, especialmente en Oriente Medio, con más de 50 millones en licencias inmobiliarias. El caso ilustra una tendencia más amplia y cada vez más incómoda, la frontera entre poder político, política industrial y enriquecimiento privado se está difuminando. En otros sectores estratégicos, el Estado toma participaciones o condiciona ayudas públicas; aquí, el movimiento es casi inverso, ya que un presidente con capacidad directa de moldear la regulación de una industria captura personalmente una parte enorme del upside de esa misma industria.

  La cuestión no es si cripto ha ganado legitimidad institucional bajo Trump, eso ya es evidente. La cuestión es quién se ha beneficiado de esa legitimidad. Y en este caso, la respuesta parece bastante clara. La presidencia no solo ha cambiado la regulación del sector, también ha cambiado la fortuna personal de quien la dirige.

  

• OpenAI habría propuesto al gobierno de EE. UU. tomar una participación del 5% en su capital, en una estructura inspirada en el Alaska Permanent Fund, que utilizaría las plusvalías futuras de las grandes compañías de IA para financiar dividendos o beneficios públicos. La idea no se limitaría a OpenAI, sino que buscaría extenderse al resto de grandes laboratorios estadounidenses, aunque no está claro que compañías como Anthropic, Google o xAI estén dispuestas a aceptar algo parecido. La noticia encaja perfectamente con una tendencia que venimos viendo desde hace meses, donde el Estado americano está dejando de actuar solo como regulador o financiador, y empieza a comportarse como accionista estratégico. Ya lo hemos visto en semiconductores, minerales críticos o cadenas de suministro sensibles, donde subvenciones y ayudas públicas se convierten cada vez más en participaciones de capital. Ahora la lógica se traslada a la inteligencia artificial, probablemente el sector más importante —y políticamente delicado— de la próxima década.

  La IA concentra valoraciones enormes, requiere una cantidad brutal de capital y energía, y al mismo tiempo amenaza con generar disrupciones laborales muy visibles. Según encuestas recientes, una parte significativa de los americanos teme que la IA pueda destruir empleos en su hogar. En ese contexto, que un puñado de empresas privadas capture casi todo el upside económico de una tecnología construida, en parte, sobre infraestructuras, datos, conocimiento colectivo y apoyo público, se está volviendo políticamente difícil de defender.

  Para OpenAI, el movimiento puede ser una forma de comprar estabilidad regulatoria antes de una futura salida a bolsa. Ceder un 5% al gobierno puede parecer caro, pero si a cambio reduce el riesgo de intervención más agresiva, limitaciones operativas o impuestos específicos, podría acabar siendo una póliza de seguro razonable. Especialmente en un entorno donde Washington ya ha intervenido en el calendario de lanzamiento de modelos avanzados y donde la frontera entre seguridad nacional, regulación tecnológica y política industrial es cada vez más difusa. De hecho, este es uno de los mecanismos más discutidos para establecer un universal basic income.

  Si el gobierno entra en el capital de las grandes compañías de IA, aunque sea a través de un vehículo público, cambia por completo la naturaleza del sector. Ya no hablamos solo de empresas tecnológicas privadas, sino de infraestructuras estratégicas semipúblicas, parecidas en importancia a energía, defensa o telecomunicaciones. Eso puede reducir ciertos riesgos regulatorios en EE. UU., pero también abre una caja de Pandora internacional: si Washington exige una participación para permitir que sus ciudadanos participen en el upside de la IA, ¿por qué no iba a hacerlo Europa, India o cualquier otro mercado relevante?

  En el fondo, estamos viendo la continuación natural del resource nationalism, pero aplicado al capital intelectual y computacional. Antes los gobiernos querían asegurar petróleo, uranio, cobre o semiconductores. Ahora también quieren asegurar una parte de los modelos fundacionales. La IA se está convirtiendo en una commodity estratégica, solo que en lugar de extraerse de una mina, se entrena en centros de datos.

• El S&P 500 cerró el primer semestre con un +8.7%. Suena a año tranquilo, casi aburrido, y sin embargo no cuenta lo que ha pasado. Basta mirar el índice de semiconductores de Filadelfia, que se revalorizó un 93.6% en esos mismos seis meses, para entender de dónde sale casi todo. Si coges el propio S&P y en lugar de ponderar por tamaño das el mismo peso a cada empresa, la subida se queda en un 11.2%. Ese hueco entre una versión y otra es, prácticamente, un solo sector tirando del carro. El Russell 2000 subió un 21.3% y el transporte un 26,3%, pero el titular lo firma el chip. Lo que llamamos “la bolsa americana” es hoy una apuesta apalancada a los semiconductores, que a su vez son una apuesta apalancada al gasto de los hyperscalers.

  

  Y ese gasto, para ser justos, no es humo. Amazon, Microsoft, Google y Meta se van a dejar este año unos 725.000 millones de dólares en capital, un 77% más que en 2025, con el consenso ya hablando de superar el trillón en 2027 y Goldman sumando 5.3 trillones de aquí a 2030. Nvidia cobra el peaje de esa autopista y cotiza como si el peaje no fuera a acabarse nunca. Lo que ha cambiado en los últimos meses es que el mercado ha dejado de aplaudir el gasto sin más y ha empezado a pedir cuentas. Meta cayó un 9% el día que subió su previsión de capex. A Alphabet la castigaron por lo mismo. El flujo de caja de Amazon coquetea con ponerse en negativo. Y a Nvidia, que parecía intocable, le borraron 600.000 millones de capitalización en una sola sesión en enero, el mayor batacazo de la historia para una cotizada. La pregunta de fondo es la de toda la vida, aunque venga envuelta en papel de regalo. ¿Este dineral gana su coste de capital, o solo lo parece?

  Porque buena parte de la demanda es sospechosamente circular. Se han contado más de 800.000 millones en acuerdos donde el proveedor financia a su propio cliente. Nvidia mete 100.000 millones en OpenAI, OpenAI firma con Oracle, Oracle compra chips de Nvidia, y el mismo dólar acaba contándose como ingreso en tres balances distintos. Con el detalle incómodo de que OpenAI va camino de perder unos 14.000 millones este año, casi el triple que el pasado, mientras los seguros de impago de Oracle y Microsoft casi se han doblado desde septiembre y aquel estudio del MIT nos recuerda que el 95% de las inversiones de las empresas en IA todavía no devuelve un euro medible. No digo que la IA sea mentira. Digo que el precio ya da por hecho que no lo es, sin margen para la duda ni para el error. Yo mientras tanto sigo comprando barril, cobre y negocios que escupen caja a seis veces beneficios, y que paguen otros los cuarenta por el pez que se muerde la cola. La fiesta va estupendamente, todo hay que decirlo.

  Y en este mismo contexto, hay una serie de empresas a las que se ha colgado el cartel de “disrumpidas sin remedio” y que se dejan >80% en poco más de un año, tras ser compounders y ejemplos de calidad durante décadas, mientras que sus negocios no parecen sufrir, de momento, el peso de esa disrupción. Algunos ejemplos paradigmáticos son ADBE 0.00%↑ o ACN 0.00%↑, que siguen mejorando sus negocios y cotizan a <10x beneficios, si bien las dudas sobre su valor terminal no quedan para nada despejadas. ¿Oportunidad o trampa de valor?

  

La rentabilidad de la cartera modelo es de +17.29% YTD vs +12.88% para el S&P500 ( S&P en €) y del +202.3% vs +69.6% para el S&P500 desde inicio (septiembre 2022). A cierre del viernes, la composición es la siguiente:

⚠️ Las rentabilidades pasadas no garantizan resultados futuros. La evolución histórica de la cartera modelo se muestra con fines exclusivamente informativos y educativos, y no constituye una recomendación de inversión ni una oferta de compra o venta de valores. Las rentabilidades mostradas pueden no incluir comisiones, impuestos u otros costes asociados.